一方面為滿足集團(tuán)成本控制及出表的需求，另一方面為尋求更為長(zhǎng)期、穩(wěn)定的資金支持，以滿足土地保證金及土地款支付的需求，大小開(kāi)發(fā)商合作開(kāi)發(fā)或搭建投資平臺(tái)“小股+大債”合作等模式受到更多的開(kāi)發(fā)商的追捧。

比如在大小開(kāi)發(fā)商合作模式中，雙方共同成立拍地聯(lián)合體，由小開(kāi)發(fā)商提供拍地保證金，并向大開(kāi)發(fā)商提供不超過(guò)集團(tuán)成本監(jiān)管紅線的資金以支付首筆土地款，后端滿足開(kāi)發(fā)貸融資要求時(shí)，憑借大開(kāi)發(fā)商的資信與實(shí)力，從銀行等金融機(jī)構(gòu)獲取開(kāi)發(fā)貸資金，最大限額的撬動(dòng)杠桿。

在開(kāi)發(fā)商與資金機(jī)構(gòu)的合作過(guò)程中，越來(lái)越多的開(kāi)發(fā)商提出與資金機(jī)構(gòu)雙方共同成立投資平臺(tái)（如資金機(jī)構(gòu)持股30%，開(kāi)發(fā)商持股70%），并由資金機(jī)構(gòu)進(jìn)行小股+大債的合作。資金機(jī)構(gòu)自行設(shè)立的投資平臺(tái)（SPV）與開(kāi)發(fā)商區(qū)域公司共同成立合資公司，由資金機(jī)構(gòu)控制合資公司的公章和賬戶等，并就雙方認(rèn)可的即將要進(jìn)行土拍的項(xiàng)目進(jìn)行合作，其中開(kāi)發(fā)商承諾確保資金機(jī)構(gòu)的整體收益。前期拍地保證金由資金機(jī)構(gòu)全部投入，拍地之前雙方達(dá)成出價(jià)授權(quán)，若合資公司未能拍到目標(biāo)地塊，政府退還保證金后由資金機(jī)構(gòu)抽回，同時(shí)開(kāi)發(fā)商區(qū)域公司向資金機(jī)構(gòu)支付拍地期間的資金利息；若合資公司拍中目標(biāo)地塊，則資金機(jī)構(gòu)則按小股+大債模式進(jìn)行土地款投資。

對(duì)于開(kāi)發(fā)商而言現(xiàn)金流才是“王道”，任何能補(bǔ)充現(xiàn)金流的融資方式均值得嘗試。開(kāi)發(fā)商的融資觸角也早已從單純的資金機(jī)構(gòu)上升到與具備資金實(shí)力或項(xiàng)目資源合作方共同搭建全方位共贏的戰(zhàn)略平臺(tái)的高度。比如充分拓展新的合作伙伴，挖掘其他開(kāi)發(fā)商的合作機(jī)會(huì)，實(shí)現(xiàn)拿地及前端資金的補(bǔ)充；與總包單位或其他上游供應(yīng)商戰(zhàn)略合作，由上游單位或總包單位提供前端資金支持；挖掘當(dāng)?shù)卣脚_(tái)、本地資源型企業(yè)、當(dāng)?shù)貙?shí)力財(cái)團(tuán)等合作資源等等，合作才能共贏，讓利才能長(zhǎng)遠(yuǎn)。

此外，應(yīng)收應(yīng)付賬款的盤活長(zhǎng)期以來(lái)是補(bǔ)充開(kāi)發(fā)商現(xiàn)金流的重要方式，特別是受這波疫情的影響，開(kāi)發(fā)商對(duì)供應(yīng)鏈融資的需求更是被大力激發(fā)出來(lái)。

對(duì)于越來(lái)越多的資金機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，目前環(huán)境下已不是僅僅服務(wù)于單個(gè)項(xiàng)目，而是服務(wù)好客戶，深挖開(kāi)發(fā)商不同的融資需求以及同一項(xiàng)目不同階段的融資需求。資金機(jī)構(gòu)之間為了確保資金的安全，并加強(qiáng)與客戶的合作粘性，相互抱團(tuán)合作趨勢(shì)也更加明顯。比如信托機(jī)構(gòu)受政策限制目前主要操作滿足432條件的地產(chǎn)項(xiàng)目，而開(kāi)發(fā)商跟城投平臺(tái)一樣，早就被68家信托機(jī)構(gòu)徹底“掃蕩”。信托機(jī)構(gòu)與前融資金機(jī)構(gòu)綁定合作，在前融資金機(jī)構(gòu)解決了開(kāi)發(fā)商前端融資需求，項(xiàng)目滿足信托介入的條件后，由信托機(jī)構(gòu)接盤，一方面解決了信托機(jī)構(gòu)找尋滿足432條件項(xiàng)目的問(wèn)題，另一方面，使前融機(jī)構(gòu)的資金退出多了一層保障，更有助于前融機(jī)構(gòu)以及信托機(jī)構(gòu)共同做深、做透客戶。

時(shí)代在變、開(kāi)發(fā)商的融資也不再是簡(jiǎn)單的債權(quán)合作，資金機(jī)構(gòu)與開(kāi)發(fā)商的合作除了解決開(kāi)發(fā)商前融或某個(gè)階段的融資需求外，越來(lái)越多的資金機(jī)構(gòu)與開(kāi)發(fā)商開(kāi)始開(kāi)展“全生命周期”的合作。從拿地到開(kāi)發(fā)建設(shè)再到購(gòu)房尾款、供應(yīng)鏈等融資，解決融資需求的同時(shí)，再延伸到土地拓展及收并購(gòu)信息的提供，交易過(guò)程中稅費(fèi)問(wèn)題的解決以及收益最大化的滿足等等。

對(duì)于前融機(jī)構(gòu)而言，除了直接的債權(quán)投資模式外，為適應(yīng)開(kāi)發(fā)商融資需求，外資合作、真股合作、綁定上下游供應(yīng)商合作以及保理融資租賃等供應(yīng)鏈等操作模式亦逐漸增多。

在疫情蔓延全球的情況下，中國(guó)政府的執(zhí)行力以及中國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定性和優(yōu)越性更加堅(jiān)定了外資對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的投資信心，境外資金機(jī)構(gòu)對(duì)境內(nèi)房地產(chǎn)項(xiàng)目的前融參與度也正在大幅上升。在我們的操作中，外資機(jī)構(gòu)除了看重國(guó)內(nèi)的不良資產(chǎn)業(yè)務(wù)外，也更加關(guān)注境內(nèi)房地產(chǎn)前融投資業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。以地產(chǎn)項(xiàng)目前融業(yè)務(wù)為例，一般首次合作可提供1億美金左右（約折合為人民幣7億元）的資金，但是考慮到稅費(fèi)及資金出入境問(wèn)題，境內(nèi)外放款的融資成本會(huì)有年化3%左右的差異，比如一般境外放款資金成本為年化12%-15%，境內(nèi)放款資金成本則為年化17%-18%。

1.以工程款、購(gòu)房尾款為底層資產(chǎn)募集資金，并進(jìn)行“小股+大債”合作

以資金機(jī)構(gòu)對(duì)開(kāi)發(fā)商的“小股+大債”合作模式為例，一方面開(kāi)發(fā)商向資金機(jī)構(gòu)或合作方釋放不超過(guò)30%的股權(quán)，由其享受后端項(xiàng)目開(kāi)發(fā)對(duì)應(yīng)的真股收益；另一方面由資金機(jī)構(gòu)以不超過(guò)開(kāi)發(fā)商內(nèi)部融資成本控制線的標(biāo)準(zhǔn)出資土地款總額或抵押物價(jià)值70%-80%的資金，并允許開(kāi)發(fā)商將融資款用于支付保證金、土地款或收并購(gòu)等用途。開(kāi)發(fā)商在實(shí)現(xiàn)出表及降杠桿目的同時(shí)，資金機(jī)構(gòu)獲取固定和浮動(dòng)收益。通常而言，債權(quán)綜合收益根據(jù)開(kāi)發(fā)商資質(zhì)及綜合實(shí)力，一般在年化13%-16%不等，對(duì)于優(yōu)質(zhì)的開(kāi)發(fā)商可適當(dāng)放寬，同時(shí)享受后端真股部分的利潤(rùn)分紅。具體操作方面：

（1）開(kāi)發(fā)商集團(tuán)或其關(guān)聯(lián)公司將其持有的應(yīng)收或應(yīng)付賬款打折（通常為7或8折）轉(zhuǎn)讓給投資公司（SPV），由該投資公司（SPV）發(fā)行收益權(quán)類產(chǎn)品。若底層資產(chǎn)是購(gòu)房尾款，則需已完成網(wǎng)簽。

（2）投資公司（SPV）持有平臺(tái)公司100%股權(quán)，由平臺(tái)公司與開(kāi)發(fā)商集團(tuán)共同成立項(xiàng)目公司，其中平臺(tái)公司持股20%-30%，并以股東借款的形式向項(xiàng)目公司提供借款，由其用于支付土地保證金、土地款或用于項(xiàng)目開(kāi)發(fā)建設(shè)。

（3）開(kāi)發(fā)商持股70%-80%，并將相應(yīng)股權(quán)質(zhì)押給資金機(jī)構(gòu)的平臺(tái)公司。項(xiàng)目取得土地證后后置抵押給平臺(tái)公司。

（4）若平臺(tái)公司有閑置資金時(shí)，經(jīng)平臺(tái)公司同意，可拆借給開(kāi)發(fā)商集團(tuán)使用，并另行計(jì)算相應(yīng)成本。平臺(tái)存在盈余資金時(shí)，可重復(fù)投資于符合投資標(biāo)準(zhǔn)的項(xiàng)目。

2.信托真股合作模式

目前部分信托機(jī)構(gòu)放開(kāi)了與部分頭部開(kāi)發(fā)商的真股合作。就操作層面而言，一般由開(kāi)發(fā)商與信托機(jī)構(gòu)成立合伙企業(yè)，其中信托機(jī)構(gòu)出資30%左右。由于真股投資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，因此信托機(jī)構(gòu)在選擇項(xiàng)目時(shí)更為謹(jǐn)慎，通常會(huì)設(shè)立一個(gè)總盤子，并在募集資金后分別投資開(kāi)發(fā)商提供的，經(jīng)信托機(jī)構(gòu)認(rèn)可的項(xiàng)目，通過(guò)分散投資以分散風(fēng)險(xiǎn)。真股投資的信托計(jì)劃，信托機(jī)構(gòu)一般不會(huì)介入債權(quán)，因?yàn)槿绻婕暗絺鶛?quán)實(shí)際上將壓低項(xiàng)目的股權(quán)收益，對(duì)股權(quán)投資部分不利。

目前越來(lái)越多的地產(chǎn)上游企業(yè)（如總包單位、代建單位、材料供應(yīng)商、包銷單位、智能停車服務(wù)商等）選擇直接作為投資方為開(kāi)發(fā)商提供前融資金，并通過(guò)這種方式提前鎖定總包施工、材料供應(yīng)等合作業(yè)務(wù)。

1.訂單融資模式（以板材供應(yīng)商為例）

（1）合作模式：前端信用融資（根據(jù)開(kāi)發(fā)商的綜合實(shí)力，可能需提供補(bǔ)充抵押擔(dān)保物）+后端鎖定部分板材訂單業(yè)務(wù)。原則上前端提供的信用融資金額與訂單采購(gòu)金額按照1:2的比例配比。并且，對(duì)于訂單部分，需要在半年內(nèi)至少提供訂單總額的三分之一的業(yè)務(wù)。

（2）合作對(duì)象：百?gòu)?qiáng)開(kāi)發(fā)商或地產(chǎn)龍頭房企、長(zhǎng)租公寓、家具制造企業(yè)、裝飾裝修公司等。

（3）融資金額及用途：純信用借款1億-3億，資金用途不監(jiān)管，可用于土地競(jìng)拍保證金、土地出讓金或其他前融用途，具體放款金額根據(jù)實(shí)際的訂單業(yè)務(wù)匹配。

（4）融資成本：具體根據(jù)開(kāi)發(fā)商實(shí)際情況確定，一般綜合在年化12%以內(nèi)。

（5）融資期限：2年。

（6）放款方式：通過(guò)指定的保理、融資租賃公司放款。

（7）支付方式：名單內(nèi)的開(kāi)發(fā)商支付貨款時(shí)可以用電子商業(yè)承兌匯票（3個(gè)月、6個(gè)月期限）、現(xiàn)金以及銀行存款等方式進(jìn)行支付。如開(kāi)具電子商業(yè)承兌票據(jù)，當(dāng)開(kāi)票主體的市場(chǎng)認(rèn)可程度較低，貼現(xiàn)成本較高時(shí)，開(kāi)發(fā)商還需按照開(kāi)具商票金額的8%-10%向板材供應(yīng)商提供補(bǔ)貼。

2.前融+總包融資模式（F+EPC模式）

總包方的選擇關(guān)系到開(kāi)發(fā)商對(duì)項(xiàng)目的把控力度、與總包方的配合以及出現(xiàn)糾紛時(shí)的解決速度等問(wèn)題，因而開(kāi)發(fā)商通常與總包方是長(zhǎng)期合作的關(guān)系，更不會(huì)輕易更換總包方。然而面對(duì)現(xiàn)實(shí)的現(xiàn)金流壓力，開(kāi)發(fā)商亦在想方設(shè)法“團(tuán)結(jié)一切可團(tuán)結(jié)的力量”，在總包單位或其關(guān)聯(lián)方為開(kāi)發(fā)商提供前端低成本資金的大前提下，優(yōu)先考慮由該總包單位獲取總包工程。

在選擇總包單位時(shí)，國(guó)央企背景的總包單位往往傾向于選擇頭部房企、國(guó)央企背景的交易對(duì)手合作，比如城投平臺(tái)、百?gòu)?qiáng)開(kāi)發(fā)商中的國(guó)、央企開(kāi)發(fā)商；或選擇基礎(chǔ)設(shè)施類等項(xiàng)目的總包合作，但受限于負(fù)債率的要求等等。而一些民營(yíng)背景的總包單位，特別是當(dāng)?shù)氐目偘鼏挝唬哂幸欢ǖ馁Y金實(shí)力的同時(shí)兼具操作的靈活性，同樣值得關(guān)注。

以我們財(cái)富中心合作的一些總包單位的F+EPC合作模式為例，其在與名單內(nèi)開(kāi)發(fā)商合作的方式為：

（1）總包單位直接提供土地款前融資金（或者由其集團(tuán)地產(chǎn)業(yè)務(wù)板塊提供前融）；

（2）開(kāi)發(fā)商拿到土地并簽完總包合作合同后總包單位按總包造價(jià)金額的10%提供給開(kāi)發(fā)商自由使用；

（3）項(xiàng)目開(kāi)發(fā)貸時(shí)直接使用總包方在銀行的授信和額度為項(xiàng)目提供開(kāi)發(fā)貸。

西政財(cái)富公眾號(hào)2020年2月18日發(fā)布的《疫情下開(kāi)發(fā)商應(yīng)收應(yīng)付保理供應(yīng)鏈融資》提及目前開(kāi)發(fā)商應(yīng)收應(yīng)付供應(yīng)鏈端的融資合作包括引入擔(dān)保公司融資模式、買方保理、賣方保理等常見(jiàn)的幾種模式，由于應(yīng)收應(yīng)付類融資實(shí)際上以信用類為主，因此在挑選交易對(duì)手的時(shí)候，通常選擇頭部開(kāi)發(fā)商（如前30強(qiáng)），成本一般控制在年化12%-15%之間。除此之外，還可以以應(yīng)付工程款或購(gòu)房尾款為底層資產(chǎn)，發(fā)行券商私募子資管計(jì)劃或者資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行融資，而這些亦是目前的主流融資方式。