作者：史曉姍

來源：中證鵬元評級（ID:cspengyuan)

主要內(nèi)容

市場概況：（1）2021年企業(yè)債券發(fā)行491只，發(fā)行規(guī)模4,399.40億元，與上年同期相比分別上升27%和12%。（2）2021年企業(yè)債券總發(fā)行規(guī)模4,399.40億元，總償還規(guī)模4,707.55億元，凈融資-308.15億元，上年同期為-1,182.03億元。此外，2021年有23只企業(yè)債券取消發(fā)行，原計劃發(fā)行規(guī)模145.10億元，其中，有12只債券已擇期在年內(nèi)成功發(fā)行。

市場分析：第一，企業(yè)債發(fā)行集中度較高，其中，浙江累計發(fā)行規(guī)模和漲幅最大。第二，發(fā)行主體主要為建筑裝飾行業(yè)，規(guī)模占比同比增長1.7個百分點。第三，7年期為企業(yè)債券主力期限品種，規(guī)模占比環(huán)比上升。第四，AA+及以上的高級別品種數(shù)量占比92%，高級別債券和主體占比同比上升3個百分點。第五，企業(yè)債券平均發(fā)行利率下行、平均發(fā)行利差收窄。第六，增信比例為43%，與上年基本持平，低評級主體增信比例提升。第七，創(chuàng)新品種新增縣城新型城鎮(zhèn)化建設(shè)專項債。第八，棚改、安置房等安居項目依然是企業(yè)債主要投向，產(chǎn)業(yè)園項目和全額補(bǔ)充運營資金、借新還舊增長明顯。第九，海通證券企業(yè)債券承銷規(guī)模最大，市場集中度較高。

政策回顧：第一，圍繞城鎮(zhèn)化建設(shè)和農(nóng)村產(chǎn)業(yè)融合，加快示范地區(qū)發(fā)展。第二，加強(qiáng)財政資金管理，嚴(yán)格落實前期政策。第三，落實獎懲機(jī)制。第四，加快部際監(jiān)督合作。

市場展望：第一，為實現(xiàn)“共同富裕”，城鎮(zhèn)化和農(nóng)村產(chǎn)業(yè)融合依然是政策重點；綠色債、城鎮(zhèn)化債券將出現(xiàn)增長，但示范地區(qū)融資分化加劇。第二，企業(yè)債待償還規(guī)模或增加，隱性債務(wù)化解或繼續(xù)推動提前兌付。第三，資金跟著項目走，信用風(fēng)險管理加強(qiáng)，低級別高負(fù)債企業(yè)債發(fā)行或出現(xiàn)收縮。

一、企業(yè)債市場概覽

2021年企業(yè)債券發(fā)行491只，發(fā)行規(guī)模4,399.40億元，與上年同期相比分別上升27%和12%。分月份看，2021年除2月、4月、5月和10月外，各月發(fā)行規(guī)模較為穩(wěn)定。

從凈融資情況來看，2021年企業(yè)債券總發(fā)行規(guī)模4,399.40億元，總償還規(guī)模4,707.55億元，凈融資-308.15億元，上年同期為-1,182.03億元。此外，2021年有23只企業(yè)債券取消發(fā)行，原計劃發(fā)行規(guī)模145.10億元，其中，有12只債券已擇期在年內(nèi)成功發(fā)行，發(fā)行規(guī)模113億元。從償還類型看，2021年企業(yè)債以到期償還和提前兌付為主，占比分別為46%和49%，回售規(guī)模占比5%，較上年增長4個百分點。2021年全額回售實現(xiàn)提前到期摘牌的企業(yè)債有92只，兌付規(guī)模455.64億元，較上年分別增長67%和51%。從2018年來看，企業(yè)債發(fā)行規(guī)模逐年增長，償還規(guī)模呈現(xiàn)遞減，凈償還規(guī)模明顯下降。同時，受市場波動和政策影響，取消發(fā)行規(guī)模也呈現(xiàn)一定波動，其中，2021年企業(yè)債取消規(guī)模較2020年明顯下降。

從地區(qū)分布看，2021年企業(yè)債凈融資依然呈現(xiàn)兩極分化，其中，8個省份凈融資為正，另有8個省份本年度尚未發(fā)行企業(yè)債。具體來看，浙江實現(xiàn)凈融資398.01億元，遠(yuǎn)高于其他省份，其次是湖北和四川分別實現(xiàn)凈融資281.57億元和273.51億元，位居第二、第三。此外，上海因償還規(guī)模較小，實現(xiàn)凈融資規(guī)模99.87億元，位居第四。而江蘇因償還規(guī)模較大，凈融資規(guī)模為-184.87億元。青海、甘肅、黑龍江、海南、內(nèi)蒙古、山西、遼寧和西藏本年未發(fā)行企業(yè)債，其中遼寧省累計償還109.51億元，償還規(guī)模較大。與2020年相比，12個省份凈融資規(guī)模出現(xiàn)增長，18個省份出現(xiàn)下降，其中，浙江和四川凈融資規(guī)模明顯增長，貴州、安徽和陜西的凈融資較上年出現(xiàn)明顯下降。北京、江蘇、湖南、湖北等省份，2022年待償還企業(yè)債規(guī)模較大，需關(guān)注償還壓力較大，且2021年凈融資出現(xiàn)下滑的地區(qū)。

二、市場分析

1. 企業(yè)債發(fā)行集中度較高，其中，浙江累計發(fā)行規(guī)模和漲幅最大

2021年，共有23個省份發(fā)行了企業(yè)債券。其中，浙江發(fā)行規(guī)模最大，累計725.30億元；湖北發(fā)行503.60億元，位列第二；四川和江蘇分別發(fā)行490億元、425.80億元，規(guī)模也相對較大。與上年同期相比，有14個省份的企業(yè)債發(fā)行規(guī)模同比增加，其中，浙江省同比增加143%，漲幅最大；其次山東增長83%；江蘇和重慶發(fā)行規(guī)模均增長60%左右，位列第三；與上年同期相比，共有9個省份的企業(yè)債發(fā)行規(guī)模同比下降，其中，貴州、天津和云南同比降幅在75%左右，降幅較大。此外，遼寧、青海、內(nèi)蒙古、黑龍江、山西、甘肅、西藏和海南本年未發(fā)行，其中，西藏、遼寧、青海和內(nèi)蒙古連續(xù)多年未發(fā)行。

2. 發(fā)行主體主要為建筑裝飾行業(yè)，規(guī)模占比同比增長1.7個百分點

2021年，企業(yè)債券發(fā)行人主要分布在建筑裝飾、綜合等行業(yè)。其中，建筑裝飾發(fā)行規(guī)模遠(yuǎn)高于其他行業(yè)，占比50%，較上年增長1.7個百分點；其次，綜合行業(yè)發(fā)行規(guī)模占比20%，較上年下降1.5個百分點；交通運輸行業(yè)規(guī)模占比16%，較上年增長1.27個百分點。從發(fā)行規(guī)模增速看，2021年房地產(chǎn)和商業(yè)貿(mào)易行業(yè)的發(fā)行規(guī)模漲幅較大，分別為100%和67%，公用事業(yè)類規(guī)模出現(xiàn)下降。

3. 7年期為企業(yè)債券主力期限品種，規(guī)模占比環(huán)比上升

2021年，企業(yè)債券期限分布于7年期等期限品種。其中，7年期品種發(fā)行327只，占比66.6%，發(fā)行規(guī)模2,378.2億元，占比54.1%；5年期品種發(fā)行78只，占比15.9%，發(fā)行規(guī)模848.30億元，占比19.3%。與上年相比，5年期和7年期品種發(fā)行規(guī)模占比分別下降4.2和上升2.6個百分點。

4. 高級別債券和主體占比同比小幅上升

2021年發(fā)行的企業(yè)債債項信用等級以AA級為主，AA+及以上的高級別品種數(shù)量占比92%，較上年上升3個百分點。其中，AAA級債券285只，占比58%；AA+級債券166只，占比34%；AA級債券40只，占比8%。

2021年發(fā)行的企業(yè)債主體信用等級以AA級為主，AA+及以上的高級別品種數(shù)量占比51%，較上年上升3個百分點。其中，AAA級主體87家，占比20%；AA+級主體98家，占比29%；AA級主體185家，占比46%，AA-級主體12家，占比3%。

5. 企業(yè)債券平均發(fā)行利率下行、平均發(fā)行利差收窄

2021年，企業(yè)債券最高發(fā)行利率為8.00%，與上年下降50BP；最低發(fā)行利率為3.05%，較上年上行66BP。分債券級別來看，與上年相比，各級別企業(yè)債平均發(fā)行利均下行，平均發(fā)行利差均收窄，其中AA和AA+級較AAA級降幅較大。

6. 增信比例為43%，與上年基本持平，低評級主體增信比例提升

2021年，企業(yè)債有擔(dān)保的債券共計231只，數(shù)量占比43%，與上年基本持平。分主體級別看，AA級主體選擇增信發(fā)行的債券比重為82.6%，較上年上升6.1個百分點；AA+級主體選擇增信發(fā)行的債券比重為9.1%，較上年下降2.7個百分點。有擔(dān)保債券的擔(dān)保方以專業(yè)擔(dān)保公司為主，占比33%，較上年上升3個百分點。從趨勢看，2021年7月以來有增信債券占比相對平穩(wěn)，11月來有所抬升。

2021年共有31家專業(yè)擔(dān)保公司參與企業(yè)債市場，參與擔(dān)保債券162只，占比33%，主要為區(qū)域性專業(yè)增信機(jī)構(gòu)。其中，湖北省融資擔(dān)保集團(tuán)有限責(zé)任公司參保的債券規(guī)模最大，為110.20億元，其次是湖北省融資擔(dān)保集團(tuán)有限責(zé)任公司，參保債券規(guī)模107.90億元。與上年相比，重慶三峽融資擔(dān)保集團(tuán)股份有限公司和安徽省信用融資擔(dān)保集團(tuán)有限公司參保債券規(guī)模漲幅較大，分別為256%和112%。

7. 創(chuàng)新品種新增縣城新型城鎮(zhèn)化建設(shè)專項債

2021年企業(yè)債創(chuàng)新品種合計144只，較上年增加14只，占比29.3%，較上年下降4.3個百分點。第一，發(fā)改委專項債是企業(yè)債市場主要創(chuàng)新品種，在全市場占比約15%。其中，停車場建設(shè)專項債券37只，是專項債主要品種；縣城新型城鎮(zhèn)化建設(shè)專項債券14只，為新增的專項債創(chuàng)新品種；另外，農(nóng)村產(chǎn)業(yè)融合發(fā)展專項債券8只，較往年明顯增長，而地下綜合管廊建設(shè)專項債券本年發(fā)行4只，較往年出現(xiàn)明顯下降。第二，小微企業(yè)增信集合債受政策推動，2021年發(fā)行數(shù)量增長100%。主要由地級市城投公司發(fā)行，2018年來，共有12家地級市城投公司發(fā)行14只小微企業(yè)增信集合債，占比56%。第三，綠色債受政策推動，2018年來呈現(xiàn)增長，2021年數(shù)量有所減少。“碳達(dá)峰、碳中和”目標(biāo)的提出，進(jìn)一步推動了綠色金融的發(fā)展，2021年綠色債券發(fā)行規(guī)模3720.85億元，較上年增長115%。其中，綠色企業(yè)債發(fā)行38只，較上年下降17%。與其他債券品種的快速增長有關(guān)。

8. 棚改、安置房等安居項目依然是企業(yè)債主要投向，產(chǎn)業(yè)園項目和全額補(bǔ)充運營資金、借新還舊增長明顯

從募集資金用途看，棚改、安置房等安居工程是企業(yè)債的主要投向，占比23%左右，其次是產(chǎn)業(yè)園相關(guān)項目2021年出現(xiàn)明顯增加，數(shù)量占比17%，軌道交通和停車場項目占比也相對較高，各占9%。此外，2020年來，借新還舊和全額補(bǔ)充運營資金（扣除相關(guān)發(fā)行費用后）明顯增加。結(jié)合創(chuàng)新品種看，除停車場長期以發(fā)行專項債為主外，生態(tài)、城市環(huán)境治理領(lǐng)域發(fā)行創(chuàng)新品種的占比也較高，主要為綠色債，軌道交通和管網(wǎng)領(lǐng)域創(chuàng)新品種也較多，其他領(lǐng)域中創(chuàng)新品種較少。

9. 海通證券企業(yè)債券承銷規(guī)模最大，市場集中度較高

就承銷機(jī)構(gòu)而言，2021年共有75家機(jī)構(gòu)參與企業(yè)債券的承銷工作。海通證券承銷700.78億元，位居第一；中信建投證券承銷376.74億元，位居第二；國信證券承銷305.47億元，位居第三。前五大機(jī)構(gòu)的承銷規(guī)模合計占比59.8%，市場集中度較高。

三、政策回顧

（一）圍繞城鎮(zhèn)化建設(shè)和農(nóng)村產(chǎn)業(yè)融合，加快示范地區(qū)發(fā)展

2021年，發(fā)改委政策圍繞新型城鎮(zhèn)化建設(shè)和農(nóng)村產(chǎn)業(yè)融合，陸續(xù)發(fā)布《2021年新型城鎮(zhèn)化和城鄉(xiāng)融合發(fā)展重點任務(wù)》、《關(guān)于印發(fā)全國特色小鎮(zhèn)規(guī)范健康發(fā)展導(dǎo)則的通知》、《關(guān)于加強(qiáng)城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造配套設(shè)施建設(shè)的通知》、《關(guān)于近期推動城市停車設(shè)施發(fā)展重點工作的通知》等文件，明確任務(wù)重點，建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)和考核機(jī)制，嚴(yán)控新增政府性債務(wù)、資金閑置等情形，提高資金使用規(guī)范性，推動項目落地，將資金轉(zhuǎn)化為實物工作量。同時，發(fā)改委先后發(fā)布《關(guān)于印發(fā)第三批國家農(nóng)村產(chǎn)業(yè)融合發(fā)展示范園創(chuàng)建名單的通知》、《綠色政府和社會資本合作（PPP）項目典型案例名單公示》和《關(guān)于推廣第三批國家新型城鎮(zhèn)化綜合試點等地區(qū)經(jīng)驗的通知》，加快示范地區(qū)發(fā)展，提高示范效應(yīng)。

（二）加強(qiáng)財政資金管理，嚴(yán)格落實前期政策

2021年6月，發(fā)改委發(fā)布《保障性租賃住房中央預(yù)算內(nèi)投資專項管理暫行辦法》明確中央財政資金使用規(guī)范，包括支持項目條件、資金使用流程、項目考核機(jī)制等。其中，安排中央預(yù)算內(nèi)投資的項目應(yīng)符合以下條件：第一，納入保障性租賃住房年度建設(shè)計劃；第二，納入保障性租賃住房建設(shè)三年滾動計劃；第三，符合固定資產(chǎn)投資管理規(guī)定，提交的相關(guān)文件齊備、有效，項目的主要建設(shè)條件基本落實，可按期開工建設(shè)；第四，項目單位未被列入嚴(yán)重失信主體名單。

2021年，發(fā)改委先后發(fā)布《關(guān)于下達(dá)保障性安居工程第一至三批2021年中央預(yù)算內(nèi)投資計劃的通知》，嚴(yán)格落實前期相關(guān)政策。其中，保障性安居工程項目，包括棚戶區(qū)改造、公租房、老舊小區(qū)改造等項目的配套基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，原則上不得安排用于城市主干道主管網(wǎng)、綜合管廊、城市廣場、城市公園等項目，不得安排用于地方各項建設(shè)資金未落實、規(guī)定時間內(nèi)無法開工建設(shè)的項目；要符合本地區(qū)財政承受能力和政府投資能力，切實防范地方政府債務(wù)風(fēng)險和金融風(fēng)險。

（三）落實獎懲機(jī)制

2021年5月，國務(wù)院發(fā)布《國務(wù)院辦公廳關(guān)于對2020年落實有關(guān)重大政策措施真抓實干成效明顯地方予以督查激勵的通報》。根據(jù)上述文件，從2021年起兩年內(nèi)，上海市浦東新區(qū)，江蘇省蘇州市，浙江省杭州市，安徽省安慶市，江西省上饒市，山東省濟(jì)南市，湖南省株洲市，廣東省深圳市福田區(qū)，四川省遂寧市區(qū)域內(nèi)企業(yè)申請企業(yè)債券實行“直通車”機(jī)制（企業(yè)直接向國家發(fā)展改革委指定的受理機(jī)構(gòu)申報，實行“即報即審”，審核時間由15個工作日縮短到5個工作日）。同時，對符合保障性安居工程2021年獎勵條件的江西、湖南、貴州、廣西、山東、云南、安徽、江蘇、黑龍江、新疆等10個省份進(jìn)行獎勵，相應(yīng)中央預(yù)算內(nèi)投資350,000萬元以投資補(bǔ)助方式切塊下達(dá)。

（四）加快部際監(jiān)督合作

2021年，發(fā)改委聯(lián)合央行、證監(jiān)會、財政部、銀保監(jiān)會等發(fā)布《關(guān)于印發(fā)金融機(jī)構(gòu)債權(quán)人委員會工作規(guī)程的通知》、《關(guān)于促進(jìn)債券市場信用評級行業(yè)健康發(fā)展的通知》、《綠色債券支持項目目錄（2021年版）》等文件，加強(qiáng)跨市場監(jiān)督管理，統(tǒng)一市場標(biāo)準(zhǔn)，提高風(fēng)險處置效率。其中，綠色債券相關(guān)管理部門首次統(tǒng)一對綠色項目的界定標(biāo)準(zhǔn)，同時實現(xiàn)了二級和三級目錄與國際主流綠色資產(chǎn)分類標(biāo)準(zhǔn)基本一致，推動我國綠色債券市場同國際接軌。

四、市場展望

2021年，企業(yè)債市場發(fā)行規(guī)模保持增長，凈融資持續(xù)好轉(zhuǎn)，未有新增違約主體。根據(jù)當(dāng)前政策，未來，企業(yè)債市場仍將保持穩(wěn)健，依托項目建設(shè)，同時，結(jié)合財政資金，加快縣城新型城鎮(zhèn)化建設(shè)。

（一）為實現(xiàn)“共同富裕”，城鎮(zhèn)化和農(nóng)村產(chǎn)業(yè)融合依然是政策重點；綠色債、城鎮(zhèn)化債券將出現(xiàn)增長，但示范地區(qū)融資分化加劇

2021年，縣城新型城鎮(zhèn)化建設(shè)依然是政策重點，從2020年企業(yè)債募集資金投向可以看到，棚改、安置房等安居項目依然是企業(yè)債主要投向，且數(shù)量占比有所增長。此外，產(chǎn)業(yè)園相關(guān)項目也呈現(xiàn)明顯增加。隨著安居工程和產(chǎn)業(yè)園建設(shè)的推進(jìn)，發(fā)改委逐步提高對項目的管理，包括申報、運營和資金使用情況，清理資產(chǎn)閑置、資金占用行為，同時強(qiáng)化產(chǎn)業(yè)規(guī)劃，對現(xiàn)有園區(qū)進(jìn)行整合、升級。受政策推動，綠色債、縣城新型城鎮(zhèn)化建設(shè)企業(yè)債存在發(fā)展空間，專線債維持增長。

2022年，將加快示范項目推廣，以及推動示范區(qū)的建設(shè)，在支持方面，嚴(yán)格執(zhí)行前期政策，優(yōu)先具備落地條件的項目。劇不完全統(tǒng)計，120個縣城新型城鎮(zhèn)化建設(shè)示范區(qū)，2020年-2021年共有148家城投公司（根據(jù)注冊地）發(fā)行債券融資，其中，企業(yè)債450.50億元，占比11.9%，2020年和2021年分別發(fā)行204億元和246.50億元。2020年-2021年，120個示范地區(qū)中共有32個城市發(fā)行企業(yè)債，分布在浙江、山東、湖南和湖北等9個省份，其中浙江、湖南、湖北和山東四省新增債券規(guī)模合計占比75.87%，其余15個省份未有新增企業(yè)債。從省內(nèi)情況看，除浙江、山東、湖北和江蘇省內(nèi)有融資較為分散，其他地區(qū)融資集中在1-2個城市。整體看，2021年企業(yè)債規(guī)模較上年增長20.83%，但示范縣融資分化明顯。短期內(nèi)，仍將以發(fā)達(dá)地區(qū)為主，加快形成可以推廣的示范案例。同時，建議制定動態(tài)考核機(jī)制，切實推動城市規(guī)劃和項目落地，并提高資金使用效率。

（二）企業(yè)債待償還規(guī)模或增加，隱性債務(wù)化解或繼續(xù)推動提前兌付

2022年，企業(yè)債到期和提前兌付規(guī)模共計4,394.27億元，較2020年和2021年有所下降，但含有回售權(quán)的債券余額較往年大幅提升，與2020年相比，增長43%至811億元。2021年，非全額回售和全額提前兌付規(guī)模較上年分別增長419%和51%，分別為232.42億元和455.64億元，部分原因是地方政府加大隱性債務(wù)清理。其中，AA級城投公司為提前兌付主要對象，償還債券占比在70%以上。2022年，隱性債務(wù)清理依然是重點任務(wù)，預(yù)計回售和提前全額兌付規(guī)模保持增長，整體規(guī)模或高于2021年。地方財力是隱性債務(wù)化解的支撐，地方政府債務(wù)率是隱性債務(wù)化解的限制，此外，還需要考慮企業(yè)債存續(xù)主體的非企業(yè)債務(wù)償還、回售壓力。

（三）資金跟著項目走，信用風(fēng)險管理加強(qiáng)，低級別高負(fù)債企業(yè)債發(fā)行或出現(xiàn)收縮

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原標(biāo)題： “資金跟著項目走”，“小而精”的企業(yè)債給你穩(wěn)穩(wěn)的幸福——2021年企業(yè)債市場回顧與展望