作者：裕道人

“如果虧了，我就‘黃袍’加身… … 呃，跑外賣去了。”雪球社區(qū)，有位“虧麻了”的股友，如此自嘲地描述自己投資美團(tuán)的“對(duì)沖”之道。

而在抖音平臺(tái)，一位餐飲商家也在憤懣地表達(dá)不滿。“抽傭太高了，一個(gè)十幾塊的外賣單子，美團(tuán)抽傭之后到手就只有八九塊錢，而租金、人工、原材料、成本又全部都在漲價(jià)，你讓我怎么做？”商家哭訴道。

餐飲是受疫情沖擊最大的行業(yè)之一，大量中小企業(yè)的面臨著經(jīng)營(yíng)挑戰(zhàn)，甚至需要等待政策性的扶持救濟(jì)。

而上述商家可能難以接受的是，最新披露的第一季度財(cái)報(bào)顯示，美團(tuán)外賣業(yè)務(wù)的變現(xiàn)率已經(jīng)連續(xù)四個(gè)季度增長(zhǎng)，但即便如此，困于新業(yè)務(wù)的巨額虧損，美團(tuán)股價(jià)表現(xiàn)也能以令股民滿意。

股民以及商家的抱怨，對(duì)應(yīng)著美團(tuán)的兩難——

提高變現(xiàn)率，可能被質(zhì)疑與政策違背，將商家推向絕境；而放松盈利，則將接受業(yè)績(jī)進(jìn)一步惡化，以及資本市場(chǎng)的詰問(wèn)。

作為國(guó)內(nèi)第三大互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，“無(wú)邊界”的美團(tuán)從未停止過(guò)快速擴(kuò)張的步伐。然而從財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)看，美團(tuán)近期卻遭受了明顯的挫折。新業(yè)務(wù)持續(xù)巨虧且扭虧乏力、流量紅利見(jiàn)頂、單季虧損持續(xù)高企等信號(hào)，令美團(tuán)感受到了真切的壓力。

美團(tuán)創(chuàng)始人王興憑借其“四縱三橫”“互聯(lián)網(wǎng)下半場(chǎng)”等理論，將自己打造成為超越企業(yè)家身份的“商業(yè)意識(shí)形態(tài)”構(gòu)建者，在其“無(wú)限游戲”的驅(qū)動(dòng)下，美團(tuán)成為增速最快的互聯(lián)網(wǎng)公司之一，目前其生活服務(wù)的業(yè)務(wù)觸角已經(jīng)延伸到民生領(lǐng)域的角角落落。

正因?yàn)閷?duì)民生經(jīng)濟(jì)的巨大影響力，美團(tuán)的傭金甚至被有的網(wǎng)友戲稱為每個(gè)人都逃脫不了的“美團(tuán)稅”。于是，美團(tuán)的變現(xiàn)率早已不是單純的商業(yè)問(wèn)題，更成為一個(gè)關(guān)乎商業(yè)倫理的公共議題，而這也是美團(tuán)長(zhǎng)期受到爭(zhēng)議的由來(lái)。

如果僅從商業(yè)模式來(lái)說(shuō)，擁有了“抽稅”能力其實(shí)是商業(yè)成功的表現(xiàn)，但美團(tuán)并不想與公眾展示這一能力，從2022年開始，美團(tuán)從財(cái)報(bào)中去掉了“貨幣化率/變現(xiàn)率”這一數(shù)據(jù)（雖然仍可根據(jù)其他數(shù)據(jù)推算）。原因是顯而易見(jiàn)的，反壟斷的利刃早已出鞘。

而疫情影響以及社區(qū)團(tuán)購(gòu)等新業(yè)務(wù)進(jìn)展不順，美團(tuán)模式本身也第一次遭受到了不小的挑戰(zhàn)，創(chuàng)新高卻又被消失的變現(xiàn)率僅僅是其中的表象。

如要深刻地理解這一次美團(tuán)所遭遇的前所未有的危機(jī)，則需要追溯回美團(tuán)成長(zhǎng)之初，從商業(yè)倫理以及商業(yè)模式的雙重角度，探出美團(tuán)模式的本質(zhì)

本文將從財(cái)報(bào)解讀、傭金改革、新業(yè)務(wù)困境、融資依賴、美團(tuán)模式以及模式危機(jī)等6個(gè)角度深度展開，可以作為美團(tuán)崛起至今的系統(tǒng)性復(fù)盤供投資者參考。

一、單季虧損繼續(xù)擴(kuò)大，變現(xiàn)率創(chuàng)歷史新高

6月2日，美團(tuán)公布了截至3月31日的第一季度財(cái)報(bào)。從核心數(shù)據(jù)來(lái)看，美團(tuán)外賣、到店酒店及旅游板塊營(yíng)收出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，但總體仍被虧損困擾，原因還是其新業(yè)務(wù)挖的“坑”實(shí)在過(guò)大。與上一季度相比，美團(tuán)虧損呈現(xiàn)擴(kuò)大趨勢(shì)。

對(duì)比來(lái)看，美團(tuán)本季度營(yíng)收同比增長(zhǎng)，但虧損繼續(xù)擴(kuò)大。財(cái)報(bào)顯示，2022年第一季度美團(tuán)共實(shí)現(xiàn)營(yíng)收462.69億元，較2021年同期的370.16億元同比增長(zhǎng)25.0%；經(jīng)營(yíng)虧損55.84億元，同比增長(zhǎng)17.1%；期內(nèi)虧損57.03億元，同比增長(zhǎng)17.7%。

分板塊來(lái)看，在一季度總計(jì)462.69億元的總營(yíng)收中，餐飲外賣、到店酒店及旅游、新業(yè)務(wù)及其他營(yíng)收占比分別為52.21%、16.47%和31.32%。其中，餐飲外賣依然是美團(tuán)維持現(xiàn)金流的核心業(yè)務(wù)，其貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)241.57億元，較2021年同期的205.75億元同比增長(zhǎng)達(dá)17.41%。

從效益來(lái)看，第一季度美團(tuán)餐飲外賣盈利大幅增加，而新業(yè)務(wù)及其他虧損持續(xù)擴(kuò)大。其中，餐飲外賣實(shí)現(xiàn)溢利15.77億元，較去年同期的11.16億元增加4.61億元，同比增長(zhǎng)41.31%；新業(yè)務(wù)及其他虧損90.25億元，較去年同期的80.44億元虧損增加9.81億元，虧損同比放大12.20%。

整體而言，餐飲外賣不愧為美團(tuán)拉升變現(xiàn)率的核心業(yè)務(wù)，其41.31%的利潤(rùn)同比增速在各板塊中一騎絕塵。有分析認(rèn)為，通過(guò)外賣業(yè)務(wù)的加速盈利填補(bǔ)新業(yè)務(wù)虧損，已經(jīng)成了美團(tuán)近兩年來(lái)的常態(tài)。

新業(yè)務(wù)的虧損部分程度上緩解了公眾認(rèn)為美團(tuán)抽傭過(guò)度的商業(yè)倫理壓力。之前美團(tuán)每次財(cái)報(bào)季，如何向商家解釋巨額的傭金收入及增長(zhǎng)都是難事。而近一年多來(lái)，美團(tuán)則變成了頂著巨額虧損為百萬(wàn)騎手發(fā)薪水。

但實(shí)際上，受到疫情影響導(dǎo)致整體成交額下降的情況下，美團(tuán)外賣業(yè)務(wù)變現(xiàn)率仍然持續(xù)增長(zhǎng)，直至2022年一季度創(chuàng)下歷史新高。整體性的虧損，與外賣業(yè)務(wù)的加速變現(xiàn)其實(shí)是兩個(gè)獨(dú)立事件，這背后又是美團(tuán)長(zhǎng)期商業(yè)模式的一體兩面——這將在后文進(jìn)一步展開。

如前文所言，美團(tuán)在最新的財(cái)報(bào)中移除了變現(xiàn)率，并且同時(shí)還去除了客單價(jià)以及GMV的數(shù)據(jù)，令人無(wú)法直接測(cè)算。但因?yàn)榭蛦蝺r(jià)相對(duì)而言比較穩(wěn)定，仍可以根據(jù)去年的客單價(jià)數(shù)據(jù)，結(jié)合財(cái)報(bào)中的訂單總數(shù)進(jìn)行變現(xiàn)率估算。

如果按照美團(tuán)2021年平均約49元的客單價(jià)計(jì)算，2022年第一季度的變現(xiàn)率約為14.67%；即使以券商推算的較高值49.8元進(jìn)行計(jì)算，變現(xiàn)率仍然達(dá)到14.46%，依然是歷史新高。

但為什么在疫情當(dāng)下，美團(tuán)能在幾乎沒(méi)有商家“抵抗”的情況下提高變現(xiàn)率呢？

深入觀察可以發(fā)現(xiàn)，這源于美團(tuán)“神來(lái)之筆”的傭金改革，在疫情背景下既平息了監(jiān)管及商家的降傭呼聲，又事實(shí)上增加了對(duì)商家的抽傭能力。

二、傭金改革“一石二鳥”

2021年初，為緩解監(jiān)管壓力和商家爭(zhēng)議，美團(tuán)開始了傭金“透明化改革”，將原先按比例收取的傭金，拆分成技術(shù)服務(wù)費(fèi)和履約服務(wù)費(fèi)兩部分，并通過(guò)時(shí)間分段計(jì)費(fèi)和距離分段計(jì)費(fèi)的方式對(duì)履約服務(wù)費(fèi)進(jìn)行約定。

圖片來(lái)自美團(tuán)官方

簡(jiǎn)言之，就是從“打包收費(fèi)”，變成了“打表收費(fèi)”。而傭金改革的結(jié)果實(shí)際是而將傭金率變得難以測(cè)算，于是傭金議題從“高低”向“透明”進(jìn)行了一定的置換。

傭金透明與否，與傭金是否過(guò)高是兩個(gè)獨(dú)立的命題。根據(jù)媒體獲得的美團(tuán)某個(gè)城市具體的傭金計(jì)算方案，技術(shù)服務(wù)費(fèi)和履約服務(wù)費(fèi)都有相對(duì)應(yīng)的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，比如技術(shù)服務(wù)費(fèi)是6%，而履約服務(wù)費(fèi)十分復(fù)雜，3公里內(nèi)3.7元，3公里以上每100米0.1元。

如要評(píng)價(jià)美團(tuán)傭金的高低，需要判斷“6%”和“3.7元”“0.1元/100米”本身是否過(guò)高，但對(duì)于沒(méi)有專業(yè)背景的商家而言顯然非常困難。

根據(jù)媒體報(bào)道，當(dāng)時(shí)商家從確實(shí)體會(huì)到了整體傭金的降低，但這主要是因?yàn)槊缊F(tuán)為鼓勵(lì)舊費(fèi)率下的商家更換合約采用新費(fèi)率，給予了一定的費(fèi)率優(yōu)惠（大約為八折），當(dāng)然優(yōu)惠期是有期限的，到期之后傭金自然又會(huì)漲回去。

關(guān)于美團(tuán)的傭金改革在沒(méi)有費(fèi)率優(yōu)惠的情況下，究竟對(duì)商家有何影響，中信證券做了詳細(xì)的量化分析：

1、對(duì)于客單價(jià)20元以上，配送距離3公里以內(nèi)的訂單，改革前后抽傭比例基本保持一致；

2、對(duì)于客單價(jià)20元以內(nèi)、配送距離4公里以上的訂單，由于履約服務(wù)的大幅提高，直接導(dǎo)致抽傭比例飆升至30%以上，有的抽成比例甚至超過(guò)50%。

根據(jù)鈦媒體記者的調(diào)研案例，以顧客實(shí)際支付金額為21.29元、配送范圍為4公里的訂單為例。根據(jù)真實(shí)單據(jù)，該訂單需支付技術(shù)服務(wù)費(fèi)1.12元，以及履約服務(wù)費(fèi)6.8元，服務(wù)費(fèi)比例高達(dá)37.20％，遠(yuǎn)高于原有22%的抽成比例。

而且，由于新的傭金計(jì)算方式過(guò)于復(fù)雜，呈現(xiàn)出“千單千面”的傭金比例，在媒體采訪中，很多中小商家表示難以預(yù)計(jì)每筆訂單究竟需要付出多少傭金，最更難以此來(lái)核算成本，甚至可能出現(xiàn)直到月底算總賬才能知道是賺是虧的情況。

2020年初疫情剛暴發(fā)時(shí)，曾有多個(gè)省市的餐飲協(xié)會(huì)發(fā)布公開信指責(zé)美團(tuán)利用壟斷優(yōu)勢(shì)漲傭金至26%以上，而如今甚至商家都難以表達(dá)出傭金究竟比例為多少，“千單千面”的傭金，極大增加了商家乃至行業(yè)與平臺(tái)談判博弈的難度。

于是，美團(tuán)通過(guò)傭金改革這一“妙手”實(shí)現(xiàn)了在未降傭金的情況下，緩解了來(lái)自商家與監(jiān)管的壓力。

美團(tuán)此前對(duì)于傭金的解釋是大部分都給到了騎手，那么傭金改革是否更有利于騎手呢？美團(tuán)財(cái)報(bào)根據(jù)傭金改革也作了相應(yīng)的拆分。

22年一季度，美團(tuán)外賣配送服務(wù)費(fèi)（可以理解為商家為騎手支付的費(fèi)用）135億，餐飲外賣的傭金（可以理解為商家向平臺(tái)支付的費(fèi)用）72億；而21年一季度，這兩個(gè)數(shù)據(jù)分別為122億，以及58億。前者同比增長(zhǎng)11%，但是后者則增長(zhǎng)24%，也就是平臺(tái)直接收取的傭金增長(zhǎng)，遠(yuǎn)超過(guò)平臺(tái)為騎手“代收”的傭金。

更何況，所謂外賣配送服務(wù)費(fèi)增長(zhǎng)，也并非就意味著騎手收入的增長(zhǎng)。因?yàn)槠脚_(tái)對(duì)騎手收入有其單獨(dú)的計(jì)算與考核標(biāo)準(zhǔn)，包括其一段時(shí)間內(nèi)的接單總量、好評(píng)率、騎手等級(jí)等。所以理論上來(lái)說(shuō)，商家交納的傭金上漲的同時(shí)，平臺(tái)仍可能降低支付給騎手的費(fèi)用。

以上的分析，從某種角度可以被理解為對(duì)美團(tuán)“商業(yè)智慧”的肯定，通過(guò)巧妙的“傭金改革”達(dá)到了“一石二鳥”的目的，在羊沒(méi)有叫喚的情況下薅到了羊毛，可謂戰(zhàn)術(shù)上的成功案例。

當(dāng)然，從短期看，提高變現(xiàn)率獲取更大的商業(yè)價(jià)值其實(shí)無(wú)可厚非，從某種程度上也是市場(chǎng)對(duì)于先進(jìn)商業(yè)模式的回報(bào)。

但從長(zhǎng)期看，疫情背景下提升變現(xiàn)率仍然有竭澤而漁的風(fēng)險(xiǎn)，商家的經(jīng)營(yíng)困境不會(huì)因?yàn)閺?fù)雜的傭金計(jì)算方式而減輕，變現(xiàn)率的持續(xù)升高仍會(huì)不斷逼近他們的承受極限，最終為平臺(tái)埋下更大的發(fā)展隱患。

似乎從沒(méi)有一個(gè)平臺(tái)因?yàn)橘M(fèi)率問(wèn)題遭受過(guò)如美團(tuán)這樣的質(zhì)疑，究其根本還真可能應(yīng)了央視的那句點(diǎn)評(píng)疫情期間漲傭的“吃相難看”。從正向的角度理解，或許是作為“千團(tuán)大戰(zhàn)”的幸存者，骨子里的危機(jī)意識(shí)令美團(tuán)無(wú)法放棄唾手可得的短期利益。

但是戰(zhàn)術(shù)上的精明，卻可能成為戰(zhàn)略層危機(jī)的源頭。跳出外賣業(yè)務(wù)本身整體來(lái)看外賣變現(xiàn)率的上升，我們就可以在商業(yè)倫理之外，洞察到美更深層的商業(yè)模式因素，直接的導(dǎo)火索是以社區(qū)團(tuán)購(gòu)為代表的新業(yè)務(wù)巨額虧損，往下追溯則是“美團(tuán)模式”發(fā)展至今的必然結(jié)果。

三：從“閃電戰(zhàn)”到“拉鋸戰(zhàn)”，新業(yè)務(wù)進(jìn)退維谷

從最新公布的一季度財(cái)報(bào)來(lái)看，最為扎眼的還是新業(yè)務(wù)的虧損。數(shù)據(jù)顯示，期內(nèi)美團(tuán)新業(yè)務(wù)及其他實(shí)現(xiàn)收入144.91億元，相較去年同期的98.56億元同比增長(zhǎng)47.03%。而反觀經(jīng)營(yíng)溢利，一季度該板塊非但未實(shí)現(xiàn)扭虧，反而由去年同期的80.44億元的虧損高位，進(jìn)一步擴(kuò)大至本期的90.25億元，擴(kuò)大幅度為12.20%。

顯然，被寄予厚望的新業(yè)務(wù)已成為美團(tuán)當(dāng)前業(yè)務(wù)的最大拖累：從趨勢(shì)看短期顯然扭虧無(wú)望，但“燒錢”卻停不下來(lái)。數(shù)據(jù)顯示，一季度該板塊銷售成本、經(jīng)營(yíng)外賣配送相關(guān)總支出達(dá)235.15億元，相較去年同期的179.01億元增加了56.14億元。這一規(guī)模，是期內(nèi)外賣溢利加酒店、到店及旅游利潤(rùn)總和（50.5億元）的1.11倍。從虧損來(lái)看，期內(nèi)90.25億元的虧損，則是外賣以及酒店、到店及旅游利潤(rùn)總和的1.79倍。

換而言之，美團(tuán)的賺錢速度，遠(yuǎn)跟不上新業(yè)務(wù)的虧錢速度。根據(jù)上述計(jì)算可以發(fā)現(xiàn)，在2022年第一季度，美團(tuán)外賣，酒店、到店及旅游兩大支柱業(yè)務(wù)每賺1元，新業(yè)務(wù)就要虧損1.79元。

盡管虧損高居不下，美團(tuán)仍在財(cái)報(bào)中表示，新業(yè)務(wù)仍是并將繼續(xù)成為其主要投資領(lǐng)域。業(yè)務(wù)營(yíng)收規(guī)模的提升，為業(yè)務(wù)擴(kuò)張所致。分部虧損繼續(xù)收窄至90億元，經(jīng)營(yíng)虧損率收窄至62.3%，主要是于商品零售業(yè)務(wù)更強(qiáng)的成本控制及經(jīng)營(yíng)貢獻(xiàn)。

被視為新流量入口的新業(yè)務(wù)板塊，自2020年美團(tuán)重注社區(qū)團(tuán)購(gòu)開始，成為了其最近進(jìn)攻的重點(diǎn)領(lǐng)域。除美團(tuán)優(yōu)先（社區(qū)團(tuán)購(gòu)）外、共享充電寶、美團(tuán)打車等業(yè)務(wù)，美團(tuán)都進(jìn)行了瘋狂“燒錢補(bǔ)貼”模式。

究其原因，是美團(tuán)需要在外賣和到店之外，尋找新的增長(zhǎng)點(diǎn)。而社區(qū)團(tuán)購(gòu)的目標(biāo)用戶，可以與原有用戶形成互補(bǔ)，雖然這部分客戶的客單價(jià)更低，對(duì)于價(jià)格也更敏感，但總量仍然不少，通過(guò)以往燒錢補(bǔ)貼的方式擴(kuò)大用戶池并非難事。

燒錢“一招鮮”雖然簡(jiǎn)單粗暴，但確實(shí)給美團(tuán)帶來(lái)了漂亮的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)。2021年，受益于新業(yè)務(wù)模式，美團(tuán)新用戶數(shù)由2020年末的5.1億增長(zhǎng)至2021年末的6.905億，增幅逾35%，這可能是美團(tuán)希望帶給資本市場(chǎng)的新故事。正是在這一年，美團(tuán)的股價(jià)一度飆升到歷史最高的460港元。

但這一模式瓶頸也很快到來(lái)，2022年第一季度，截至3月31日交易用戶數(shù)為6.929億人，較2021年末的6.905億人僅小幅增長(zhǎng)240萬(wàn)人，增幅遠(yuǎn)低于去年同期。這個(gè)數(shù)據(jù)是在虧損金額同比增大

從另外一個(gè)角度看，美團(tuán)新用戶數(shù)據(jù)即將“觸頂”也引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂。相比中國(guó)14.1億人口基數(shù)和9.1億城鎮(zhèn)人口數(shù)量，美團(tuán)目前高達(dá)6.93億的交易用戶數(shù)也逐漸接近被視為用戶瓶頸的7億“天花板”。

分析人士指出，7億關(guān)口對(duì)于美團(tuán)來(lái)說(shuō)意義重大。按照美團(tuán)目前的業(yè)務(wù)模式，在刨除現(xiàn)有的5億青少年人口和65歲以上的老年人口后，可供美團(tuán)挖掘的新增用戶數(shù)數(shù)量有限。

后續(xù)美團(tuán)將面對(duì)的，是購(gòu)買力較差的下沉市場(chǎng)，業(yè)務(wù)開發(fā)難度也將成幾何級(jí)上升。更何況，目前美團(tuán)對(duì)商戶高比例的抽成也正逼近商家的承受極限，資金的自我造血能力存在著很大的變數(shù)。

而美團(tuán)為此付出的代價(jià)則顯而易見(jiàn)。2021年，該三項(xiàng)業(yè)務(wù)便給美團(tuán)帶來(lái)了高達(dá)384億元的虧損。受此拖累，新業(yè)務(wù)虧損一路走高，至2021年Q3和2021年Q4，美團(tuán)新業(yè)務(wù)虧損金額則分別達(dá)到驚人的109億元和102億元。

到了2022年第一季度，新業(yè)務(wù)看似有所好轉(zhuǎn)，美團(tuán)也給出了新業(yè)務(wù)虧損收窄的表述，原因主要有以下幾個(gè)方面：補(bǔ)貼降低、前期基礎(chǔ)設(shè)施投入建成后投入減少，以及經(jīng)營(yíng)效率提升和環(huán)節(jié)優(yōu)化。

但市場(chǎng)卻給仍有不同解讀。雪球大V牛盾財(cái)經(jīng)表示，虧損絕對(duì)金額及虧損率下降是一個(gè)積極信號(hào)，但若說(shuō)扭虧為盈為時(shí)尚早，只是出血開始縮小罷了。他認(rèn)為，美團(tuán)虧損收窄，主要由于政策干預(yù)，社區(qū)團(tuán)購(gòu)燒錢大戰(zhàn)的戰(zhàn)火暫時(shí)消退所致，但趨勢(shì)仍將持續(xù)。

因?yàn)槊缊F(tuán)在這個(gè)新戰(zhàn)場(chǎng)上，除了原先的社區(qū)團(tuán)購(gòu)?fù)婕彝猓€遭遇了滴滴、拼多多等同樣深諳美團(tuán)套路的互聯(lián)網(wǎng)巨頭企業(yè)，要短時(shí)間內(nèi)分出勝負(fù)談何易事。

根據(jù)《晚點(diǎn) LatePost》的此前報(bào)道，美團(tuán)優(yōu)選人士?jī)?nèi)部復(fù)盤時(shí)總結(jié)，業(yè)務(wù)難度遠(yuǎn)超預(yù)期，且利潤(rùn)很薄，接下來(lái) 5-10 年虧損的狀態(tài)不會(huì)改變。根據(jù)21年美團(tuán)新業(yè)務(wù)384億的經(jīng)營(yíng)虧損計(jì)算，連續(xù)5年以上的虧損顯然會(huì)是一個(gè)天文數(shù)字。

美團(tuán)的模式有些類似俄國(guó)，有著一種“嗜土性”，其特征就是不斷擴(kuò)張尋找新的業(yè)務(wù)領(lǐng)地，通過(guò)補(bǔ)貼與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手激烈開戰(zhàn)的方式圈進(jìn)更多的用戶，得手后便向這些用戶攫取資源繼續(xù)開辟下一塊新的土地。

根據(jù)公開資料，為防止資本的無(wú)序擴(kuò)張對(duì)民生領(lǐng)域的沖擊，社區(qū)團(tuán)購(gòu)已進(jìn)入強(qiáng)監(jiān)管模式，這無(wú)疑也加大了美團(tuán)未來(lái)想從社區(qū)團(tuán)購(gòu)獲得流量入口的難度。

針對(duì)社區(qū)團(tuán)購(gòu)近年來(lái)在買菜業(yè)務(wù)上的攻城略地，2020年12月，市場(chǎng)監(jiān)管總局針對(duì)社區(qū)團(tuán)購(gòu)業(yè)態(tài)提出了“九不得”要求”。

2021年11月15日，國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)管總局官網(wǎng)公布對(duì) 《關(guān)于防止大型互聯(lián)網(wǎng)公司利用網(wǎng)絡(luò)團(tuán)購(gòu)形成市場(chǎng)壟斷進(jìn)入市縣基層地區(qū)，嚴(yán)重影響群眾利益的建議》的答復(fù)。

國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)管總局表示，未來(lái)將從持續(xù)強(qiáng)化平臺(tái)經(jīng)濟(jì)監(jiān)管執(zhí)法、完善平臺(tái)經(jīng)濟(jì)監(jiān)管制度體系、全面提升平臺(tái)經(jīng)濟(jì)監(jiān)管效能和全面壓實(shí)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)企業(yè)主體責(zé)任四個(gè)方面入手，加強(qiáng)對(duì)社區(qū)團(tuán)購(gòu)等業(yè)務(wù)的監(jiān)管力度。

因社區(qū)平臺(tái)存在低價(jià)傾銷、價(jià)格欺詐等不正當(dāng)價(jià)格行為，2022年3月3日，監(jiān)管部門又一次對(duì)美團(tuán)優(yōu)選等四家社區(qū)團(tuán)購(gòu)企業(yè)開出了150萬(wàn)的頂格行政處罰。

當(dāng)美團(tuán)模式的目標(biāo)從餐飲老板瞄向了更弱勢(shì)的菜商菜販，公眾難免憂心忡忡。哪怕真如經(jīng)濟(jì)理論推演的那樣，社區(qū)團(tuán)購(gòu)代表著更高的商業(yè)效率，仍然可以創(chuàng)造足夠就業(yè)崗位，但要令龐大數(shù)量的小商販們經(jīng)歷失業(yè)、再就業(yè)的過(guò)程，其中隱含的巨大不穩(wěn)定因素都無(wú)法令人安心。監(jiān)管的強(qiáng)勢(shì)介入幾乎是必然。

監(jiān)管介入加上“速勝”無(wú)望，令重注社區(qū)團(tuán)購(gòu)的“美團(tuán)模式”遭遇到前所未有的挑戰(zhàn)和困境。而更令美團(tuán)憂慮的，是其最長(zhǎng)期依賴的業(yè)務(wù)動(dòng)力，也出現(xiàn)了問(wèn)題，那就是融資。

四、與融資共生，逾千億負(fù)債壓頂

從美團(tuán)發(fā)展和美團(tuán)創(chuàng)始人王興的創(chuàng)業(yè)史來(lái)看，對(duì)于巨額融資的依賴，貫穿了美團(tuán)業(yè)務(wù)擴(kuò)張的始終，甚至可以說(shuō)美團(tuán)與資本是一種共生關(guān)系。

但在目前融資寒冬、股東撤退和資本日趨理性的大背景下，美團(tuán)繼續(xù)通過(guò)給資本市場(chǎng)講故事的方式來(lái)融資，難度將大增。但新業(yè)務(wù)一旦停止輸血，無(wú)異于飛機(jī)在萬(wàn)米高空熄火，牽一發(fā)而動(dòng)全身。

顯然，包括王興在內(nèi)的美團(tuán)高管，顯然已經(jīng)切實(shí)感受到了融資難的不安信息。據(jù)《晚點(diǎn)》報(bào)道，2022年3月，美團(tuán)創(chuàng)始人兼CEO王興在一次內(nèi)部會(huì)總提出了一個(gè)假設(shè)，大意是如果未來(lái)三年美團(tuán)沒(méi)有任何收入，企業(yè)依然要維持運(yùn)行，現(xiàn)金流情況會(huì)是怎樣？

顯然，王興的這個(gè)提問(wèn)并非一個(gè)簡(jiǎn)單的思想實(shí)驗(yàn)，而是一個(gè)觸及美團(tuán)長(zhǎng)期路徑依賴的巨大拷問(wèn)，因?yàn)槊缊F(tuán)對(duì)于現(xiàn)金流的依賴可能超過(guò)任何一個(gè)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，一邊燒錢一邊輸血，才能維持美團(tuán)模式的動(dòng)態(tài)平衡。

今年早些時(shí)候，坊間也在流傳為節(jié)約成本，美團(tuán)正在做人才的優(yōu)化。流傳版本中，有人說(shuō)裁員幅度可能為15%，也有人說(shuō)可能是20%。對(duì)此，美團(tuán)未予置評(píng)，也未有對(duì)外披露的統(tǒng)一口徑，但戰(zhàn)線的被迫收縮已經(jīng)成了不爭(zhēng)的事實(shí)。

從美團(tuán)最近披露的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，無(wú)論是負(fù)債數(shù)據(jù)、還是租賃變動(dòng)，亦或是成本支出，已開始透露部分對(duì)美團(tuán)的不利因素。以營(yíng)銷成本為例，第一季度，美團(tuán)的銷售及營(yíng)銷開支總支出為91.06億元。表面上看，這是一個(gè)非常正常的數(shù)據(jù)。但對(duì)比2021年的同期數(shù)據(jù)，其營(yíng)收占比卻上漲了0.2個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)此美團(tuán)的解釋是因?yàn)楣蛦T福利增加、擴(kuò)張費(fèi)用及外包勞工成本增加，以及部分被交易用戶激勵(lì)減少所抵消所致。這意味著，成本和用戶訂單補(bǔ)貼的增加，因擴(kuò)張導(dǎo)致的成本增加，正在逐步推高美團(tuán)的整體運(yùn)營(yíng)成本。

而在另一方面，老股東的撤退和融資成本的增加，卻在削弱美團(tuán)依靠融資燒錢講故事的能力。以紅杉資本為例，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，自美團(tuán)上市以來(lái)該知名投資機(jī)構(gòu)已從二級(jí)市場(chǎng)套現(xiàn)超過(guò)500億港幣，用腳投票之勢(shì)已經(jīng)溢于言表。而從融資成本來(lái)看，一季度美團(tuán)財(cái)務(wù)成本為3.30億元，比去年同期的1.66億元增長(zhǎng)98.79%，接近翻倍。

另從資產(chǎn)負(fù)債、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流、融資現(xiàn)金流等核心數(shù)據(jù)來(lái)看，經(jīng)營(yíng)環(huán)境和資本趨勢(shì)似乎也在朝著不利美團(tuán)的方向發(fā)展。據(jù)財(cái)報(bào)披露，截至3月31日，美團(tuán)總負(fù)債為1097.92億元，其中非流動(dòng)負(fù)債為494.79億元，流動(dòng)負(fù)債為603.14億元。

單項(xiàng)來(lái)看，非流動(dòng)負(fù)債中借款153.39億元，較2021年末的122.20億元增加31.19億元；流動(dòng)負(fù)債中借款為117.16億元，較2021年末的115.65億元增加1.51億元。期末應(yīng)付商家款項(xiàng)為78.49億元，較2021年末的109.51億元減少31.02億元，減少幅度為28.33%；交易用戶預(yù)付款44.90億元，較2021年末的51.71億元減少6.81億元，減少幅度為13.17%；平臺(tái)對(duì)商家和交易用戶吸引力雙雙降低，不難發(fā)現(xiàn)平臺(tái)經(jīng)營(yíng)環(huán)境正在進(jìn)一步惡化。

而從投資現(xiàn)金流來(lái)看，期內(nèi)融資活動(dòng)所得現(xiàn)金流凈額為28億元，部分被租賃本金付款抵消之后，長(zhǎng)期租賃負(fù)債仍高達(dá)27.69億元，短期租賃負(fù)債為18.01億元；換而言之，融資所得資金，僅供支付1.5個(gè)短期租賃周期。

由上可見(jiàn)，經(jīng)營(yíng)和融資難度增加正困擾美團(tuán)發(fā)展。但作為常年依靠融資攻城略地、不斷擴(kuò)大業(yè)務(wù)邊界的美團(tuán)來(lái)說(shuō)，融資又是一個(gè)不得不直面真實(shí)的一個(gè)問(wèn)題。公開數(shù)據(jù)顯示，登陸港交所之前，美團(tuán)已累計(jì)融資百億美金。

（美團(tuán)上市之前的融資整理，來(lái)自艾瑞網(wǎng)）

上市之后，美團(tuán)也沒(méi)有停止融資的腳步。2020年，在已獲港股40億美金融資的背景下，疫情期間，仍欲申請(qǐng)40億抗疫低息貸款。2021年，美團(tuán)向資本市場(chǎng)再度融資100億美金。

正是這些源源不斷的融資，支撐起了美團(tuán)的大肆擴(kuò)張。例如37億美元收購(gòu)膜拜單車、豪擲10億美元與滴滴打車爭(zhēng)奪市場(chǎng)、以及虧損數(shù)百億進(jìn)軍社區(qū)團(tuán)購(gòu)。至于共享充電寶、社區(qū)團(tuán)購(gòu)、閃訂等業(yè)務(wù)，凡是民生聚集的領(lǐng)域，都不乏美團(tuán)的身影。這些流量聚集地，都是美團(tuán)必須爭(zhēng)奪的領(lǐng)土，因?yàn)閴艛嗔肆髁烤湍苷莆斩▋r(jià)權(quán)，所謂的“高頻打低頻”理論正是基于此邏輯。

正是依賴團(tuán)購(gòu)、餐飲外賣這樣的高頻流量，美團(tuán)養(yǎng)出了酒旅這樣的低頻、高利潤(rùn)業(yè)務(wù)，根據(jù)美團(tuán)早年的財(cái)報(bào)披露，這塊業(yè)務(wù)的毛利率接近90%。

而在社區(qū)團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)張開血噴大口吞入現(xiàn)金的時(shí)候，融不到資的美團(tuán)必然會(huì)變得十分焦慮。

五、何為“美團(tuán)模式”？

至此，我們可以總結(jié)一下支撐美團(tuán)十多年來(lái)的商業(yè)模式本質(zhì)，它由幾個(gè)關(guān)鍵詞構(gòu)成：融資、燒錢、壟斷、變現(xiàn)、重復(fù)。

即美團(tuán)進(jìn)入一個(gè)領(lǐng)域后，馬上通過(guò)巨額融資建立競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，并通過(guò)補(bǔ)貼將競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手排擠出局獲得壟斷地位，由此建立定價(jià)權(quán)獲得豐厚收益，然后再通過(guò)收益以及新的融資開辟新領(lǐng)域，最終以這樣的方式搶占生活服務(wù)的每一個(gè)流量入口。

美團(tuán)想象中的終局，應(yīng)該是掌握所有本地生活服務(wù)領(lǐng)域的流量入口，這樣就可以完全掌控O2O的定價(jià)權(quán)，而這可能是一個(gè)數(shù)十萬(wàn)億的市場(chǎng)，比之李嘉誠(chéng)對(duì)于之前香港經(jīng)濟(jì)的控制都可以說(shuō)有過(guò)之而無(wú)不及。

而美團(tuán)所津津樂(lè)道的“四橫三縱”“無(wú)限游戲”“沒(méi)有邊界”等理論，無(wú)疑都是在為這一終局開路。

這一模式自美團(tuán)的前十年幾乎都運(yùn)轉(zhuǎn)順利，伴隨著資本市場(chǎng)的繁榮，美團(tuán)不斷燒錢給出漂亮的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)和資本故事，進(jìn)一步推進(jìn)估值和股價(jià)，從而更大規(guī)模地融資，形成正向循環(huán)。期間，美團(tuán)得以通過(guò)巨額收購(gòu)大眾點(diǎn)評(píng)快速拿下了到店業(yè)務(wù)，在外賣到家業(yè)務(wù)也取得了巨大的領(lǐng)先。

于是美團(tuán)又把戰(zhàn)火燒向打車、社區(qū)團(tuán)購(gòu)等新領(lǐng)域。然而這一模式要持續(xù)運(yùn)轉(zhuǎn)，需要資本市場(chǎng)持續(xù)輸血，加上壟斷領(lǐng)域的不斷變現(xiàn)。

但外部環(huán)境發(fā)生了巨大變化，恰好令這兩個(gè)條件均發(fā)生逆轉(zhuǎn)——資本市場(chǎng)的景氣程度大幅下降，融資難度急劇增加，而原先設(shè)想的在壟斷領(lǐng)域的超額變現(xiàn)，也因?yàn)楸O(jiān)管的強(qiáng)介入而無(wú)法隨心所欲。

表面上看，美團(tuán)模式的新困境似乎是時(shí)運(yùn)不濟(jì)：帶來(lái)現(xiàn)金流的餐飲、酒店以及旅游業(yè)務(wù)，因?yàn)橐咔橥侠勰芊癯掷m(xù)輸血存在巨大變數(shù)；美團(tuán)寄予厚望的社區(qū)團(tuán)購(gòu)、美團(tuán)買菜等業(yè)務(wù)，面臨巨額虧損的同時(shí)，還遭遇強(qiáng)勢(shì)監(jiān)管。

但是從美團(tuán)模式的自身邏輯看，如今遭遇的危機(jī)卻又是必然的。因?yàn)槠鋵?duì)于民生領(lǐng)域的侵蝕，以及燒錢擴(kuò)張模式帶來(lái)的商家反彈，必然會(huì)引發(fā)監(jiān)管部門的介入。

反壟斷和反資本無(wú)序擴(kuò)張，直接否定了美團(tuán)模式的終局。

2月22日，國(guó)家發(fā)改委等部門印發(fā)《關(guān)于促進(jìn)服務(wù)業(yè)領(lǐng)域困難行業(yè)恢復(fù)發(fā)展的若干政策》的通知（下稱《若干政策》）。《若干政策》提出，引導(dǎo)外賣等互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)企業(yè)進(jìn)一步下調(diào)餐飲業(yè)商戶服務(wù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，降低相關(guān)餐飲企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本。引導(dǎo)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)企業(yè)對(duì)疫情中高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)所在的縣級(jí)行政區(qū)域內(nèi)的餐飲企業(yè)，給予階段性商務(wù)服務(wù)費(fèi)優(yōu)惠。

而在近期，受疫情影響，各地都出臺(tái)了中小微企業(yè)紓困政策，其中作為重災(zāi)區(qū)的餐飲、旅游和酒店等行業(yè)將予以特別照顧。例如，上海、北京等地出臺(tái)的相關(guān)政策中，除了為中小微企業(yè)免租外，還建議金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)相關(guān)企業(yè)的貸款力度，最大限度保證民生經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展。

在此背景下，美團(tuán)無(wú)疑將面臨兩難選擇。是繼續(xù)增加變現(xiàn)率保持高速增長(zhǎng)，將對(duì)困難商家的抽傭比例進(jìn)一步提高，承受更大的“道德審判”壓力？還是放低姿態(tài)降低傭金比例，但卻要因此承受新業(yè)務(wù)停滯帶來(lái)的巨大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)？美團(tuán)業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)模式，顯然面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)。

而更嚴(yán)峻的打擊其實(shí)是強(qiáng)監(jiān)管的出現(xiàn)。《反壟斷法》被嚴(yán)格執(zhí)行、反資本無(wú)序化擴(kuò)張被寫入政府報(bào)告，以及《算法推薦新規(guī)》等政策出臺(tái)，無(wú)疑對(duì)美團(tuán)一貫通過(guò)燒錢搶市場(chǎng)的模式形成制約，這無(wú)疑將加大新業(yè)務(wù)擺脫虧損的難度。

六：“長(zhǎng)期主義”的陷阱

美團(tuán)在打車領(lǐng)域與滴滴開戰(zhàn)、酒旅業(yè)務(wù)與攜程開戰(zhàn)、連完全不是一個(gè)量級(jí)的充電寶市場(chǎng)也親自下場(chǎng)。但美團(tuán)與這些垂直類企業(yè)相比，最大的優(yōu)勢(shì)，還是依靠巨額融資燒來(lái)的“流量”。并沒(méi)有給這些業(yè)務(wù)本身帶來(lái)巔覆性的創(chuàng)新與改進(jìn)。

因?yàn)閯?chuàng)新需要基于長(zhǎng)期堅(jiān)定的研發(fā)投入，但不斷燒錢擴(kuò)張，對(duì)于流金流高度依賴的美團(tuán)，很難有“余糧”支持這一點(diǎn)，這也是美團(tuán)模式的一個(gè)天生缺陷。例如曾經(jīng)被寄予高度希望的“美團(tuán)云”很快就無(wú)疾而終。

如果一個(gè)模式的成功，僅僅依靠更快地聚合起了資本以及流量，而非給行業(yè)本身帶來(lái)推動(dòng)性的創(chuàng)新力，那即使沒(méi)有監(jiān)管的介入，這種模式的危機(jī)必然會(huì)在某個(gè)時(shí)刻到來(lái)。

如同一位網(wǎng)友看完某自媒體人士對(duì)美團(tuán)前景分析地長(zhǎng)篇大論之后，直言不諱地表達(dá)對(duì)美團(tuán)瘋狂擴(kuò)張的反感。

“以后還有美團(tuán)汽車、美團(tuán)飛機(jī)、美團(tuán)手機(jī)、美團(tuán)家電、美團(tuán)化工、美團(tuán)機(jī)械、美團(tuán)導(dǎo)彈、美團(tuán)戰(zhàn)艦、美團(tuán)航母、美團(tuán)潛艇、美團(tuán)房產(chǎn)、美團(tuán)中介、美團(tuán)制藥和美團(tuán)醫(yī)院。”

什么都做，意味著什么都不精，這正是創(chuàng)新的敵人。

正因如此，美團(tuán)常常掛在嘴邊的“長(zhǎng)期主義”多少變得有些諷刺意味。

因?yàn)檫@一“長(zhǎng)期主義”并不是通常人們所理解的，企業(yè)不一味追求做大做強(qiáng)、搶占市場(chǎng)份額，而是耐心地創(chuàng)新提升效率，借此創(chuàng)造真正的價(jià)值。

“長(zhǎng)期主義”在美團(tuán)這里，更像在燒錢收割流量的過(guò)程中的自我激勵(lì)：公司以及投資人不能只看到短期的巨額虧損，而要看到獲勝之后長(zhǎng)期利益。因?yàn)橹灰谫Y能力夠強(qiáng)，即使在商業(yè)本身上沒(méi)有創(chuàng)新，也能通過(guò)補(bǔ)貼大戰(zhàn)將競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手排擠出局。忍得短期虧損，就能換來(lái)定價(jià)權(quán)和更長(zhǎng)期的超額收益。

這樣“長(zhǎng)期主義”其實(shí)是企業(yè)與資本聯(lián)手，扭曲了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的原先的法則。在這種模式下，創(chuàng)新、效率可能都不再重要，因?yàn)槎虝r(shí)間內(nèi)的定價(jià)被補(bǔ)貼所扭曲，平臺(tái)可以依靠更強(qiáng)的虧損承擔(dān)能力勝出。

但虧損終要通過(guò)后期的變現(xiàn)回收，因此不得不付出持久積累長(zhǎng)期代價(jià)：抽傭不斷上升后與商家、騎手、用戶矛盾的積累。這才是美團(tuán)長(zhǎng)期遭受質(zhì)疑的根本原因，當(dāng)商家意識(shí)到美團(tuán)而肆意定價(jià)時(shí)，自身早沒(méi)有了議價(jià)能力，也只能不斷地在輿論場(chǎng)上向美團(tuán)拋出質(zhì)疑。

七、結(jié)論：模式終結(jié)？?jī)r(jià)值重估？

美團(tuán)之所以在疫情之下違背公眾對(duì)平臺(tái)降傭與商家共渡難關(guān)的預(yù)期，不斷提升變現(xiàn)率，除了長(zhǎng)期以來(lái)的公眾對(duì)于其價(jià)值觀的疑慮之外，更大的原因是美團(tuán)商業(yè)模式層面的結(jié)構(gòu)性危機(jī)開始展現(xiàn)苗頭。

社區(qū)團(tuán)購(gòu)的新業(yè)務(wù)陷入補(bǔ)貼競(jìng)爭(zhēng)的泥潭，每年數(shù)百億的虧損幾年內(nèi)都看不到止血的可能性。但如同美團(tuán)會(huì)冒天下之大不韙提升變現(xiàn)率一樣，美團(tuán)以如此方式進(jìn)入社區(qū)團(tuán)購(gòu)也是其長(zhǎng)期發(fā)展模式的必然結(jié)果。

而已經(jīng)成功運(yùn)轉(zhuǎn)十余年的美團(tuán)模式雖然取得了斐然的商業(yè)成果，但也在一定程度上背離市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和商業(yè)創(chuàng)新的初心，也早早埋下了如今商業(yè)與價(jià)值觀的雙重危機(jī)。

如今，資本寒冬以及監(jiān)管加劇改變了美團(tuán)模式的兩個(gè)重要前提，打亂了其“融資——補(bǔ)貼——壟斷——變現(xiàn)——擴(kuò)張”的循環(huán)鏈路。同時(shí)，因?yàn)檫@一模式對(duì)于創(chuàng)新的扼殺，令美團(tuán)短期間也很難找到新的增長(zhǎng)動(dòng)力。

美團(tuán)股價(jià)的變化已體現(xiàn)了資本市場(chǎng)對(duì)于其原先估值的憂慮，但如果美團(tuán)不跳出現(xiàn)有的路徑依賴，想要擺脫由新業(yè)務(wù)巨虧引發(fā)的危機(jī)，絕非易事。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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